來源：國(guó)投期貨

　　摘要

　　冬季需求開始落地，全球價(jià)格均偏強(qiáng)運(yùn)行，但歐洲強(qiáng)現(xiàn)實(shí)弱預(yù)期和美國(guó)強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)的基調(diào)或仍未改變。各地取暖需求或在12月逐步進(jìn)入峰值，歐洲進(jìn)口增速偏低和去庫(kù)已經(jīng)偏快使得其難以在短期內(nèi)情緒降溫，偏強(qiáng)運(yùn)行的時(shí)間窗口或長(zhǎng)于我們此前預(yù)估的12月需求達(dá)峰后結(jié)束。而美國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)形成較高庫(kù)存，其預(yù)期內(nèi)的LNG投產(chǎn)進(jìn)度略微延緩，高位運(yùn)行需要更多實(shí)質(zhì)性的利多落地。

　　市場(chǎng)焦點(diǎn)

　　進(jìn)入11月后此前溫和氣溫的歐美市場(chǎng)均出現(xiàn)了寒潮，需求端快速回暖對(duì)市場(chǎng)起到較為直接的刺激。此前預(yù)期的取暖季內(nèi)偏冷預(yù)期迅速落地，而美國(guó)颶風(fēng)影響出口之下全球LNG市場(chǎng)寬松程度并未改善，且美國(guó)LNG項(xiàng)目略有推遲，使得季節(jié)性上漲快速兌現(xiàn)。對(duì)于歐洲市場(chǎng)來說由于亞歐價(jià)差未能持續(xù)保持一個(gè)良好狀態(tài)，LNG資源的吸納并不理想，其供給量顯著低于同期之下，庫(kù)存的快速下降使得市場(chǎng)向上彈性較強(qiáng)，且短期寬松可能依賴于隨機(jī)較大的寒潮結(jié)束。目前來看歐亞市場(chǎng)臨近需求峰值，旺季內(nèi)偏緊基調(diào)雖短期不變，但利多的上修空間有限，明年預(yù)期內(nèi)的LNG供應(yīng)投放會(huì)大大緩和補(bǔ)庫(kù)時(shí)市場(chǎng)壓力，仍需關(guān)注供應(yīng)端走強(qiáng)后市場(chǎng)情緒降溫的節(jié)點(diǎn)。

　　一、加速去庫(kù)升溫市場(chǎng)情緒，歐洲市場(chǎng)短期修復(fù)力度有限復(fù)

　　此前我們預(yù)期四季度內(nèi)溫度維持均值水平，因而較此前兩年的嚴(yán)重暖冬氣溫或有所下滑。今年來看，進(jìn)入四季度初期西北歐的秋季氣溫并未如去年一般嚴(yán)重偏暖，城燃消費(fèi)增速顯著轉(zhuǎn)正，其開始去庫(kù)的時(shí)間為10月末，較過去兩年有所提前。由于在下旬降溫前西北歐氣溫并未進(jìn)一步走強(qiáng)，同時(shí)風(fēng)電偏弱使得電力消費(fèi)出現(xiàn)較明顯增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)11月城燃消費(fèi)較去年同期增速反而為-5.0%，此前持續(xù)為五年區(qū)間內(nèi)高水平的去庫(kù)速度開始有所放緩，12月預(yù)期西北歐氣溫能否如預(yù)期維持平穩(wěn)仍待觀察。11月25日歐洲庫(kù)容率報(bào)得87.39%，較去年同期減少10.30%，而今年我們預(yù)估或以45%左右的水平結(jié)束去庫(kù)，較去年60%的庫(kù)容率下降幅度尚有一定空間，因此短期降溫利多初步消化，需求端下一輪施壓或?qū)⒃?5年初落地。

　　另一方面歐洲市場(chǎng)供給端的取暖就內(nèi)修復(fù)程度相對(duì)不及預(yù)期，使得相對(duì)預(yù)期內(nèi)的需求側(cè)壓力導(dǎo)致了基本面的邊際偏緊。今年以來JKM-TTF價(jià)差總體為正，同時(shí)夏季歐洲累庫(kù)速度正常使得進(jìn)口商態(tài)度較為保守，我們看到歐洲LNG進(jìn)口在全球占比出現(xiàn)了持續(xù)下滑，10月環(huán)比略有回升至22.35%，但較去年同期的30.50%仍顯著偏低。11月歐洲到岸量預(yù)計(jì)同比為-26.4%，仍然是導(dǎo)致目前供應(yīng)量同比增速為-10%的最大因素。盡管俄羅斯在16日宣布因法律問題停止向奧地利銷售天然氣，但從烏克蘭管道流量來看，其對(duì)歐輸氣量并未下滑。25年俄氣停止過境的可能仍懸而未決，我們認(rèn)為在當(dāng)前已持續(xù)計(jì)價(jià)供給風(fēng)險(xiǎn)之后，其實(shí)質(zhì)沖擊仍需疊加需求側(cè)進(jìn)一步施壓才會(huì)對(duì)價(jià)格產(chǎn)生明顯推動(dòng)。冬季內(nèi)供應(yīng)環(huán)比改善仍需歐洲對(duì)亞洲市場(chǎng)溢價(jià)走高以引流LNG資源，而當(dāng)前氣溫預(yù)期仍然中性偏冷，我們維持謹(jǐn)慎偏多觀點(diǎn)，市場(chǎng)的轉(zhuǎn)向需要需求的峰值回落或進(jìn)口的大幅回升之類的實(shí)質(zhì)性基本面改善。

　　二、利多落地有限，北美市場(chǎng)上行空間不足

　　相對(duì)于歐洲市場(chǎng)的強(qiáng)現(xiàn)實(shí)弱預(yù)期，北美市場(chǎng)的上行破位則是建立在強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)的基調(diào)之上。其突破近一年來頂部位置的3美元/MMBtu價(jià)位的直接因素是美國(guó)寒潮推動(dòng)需求開始加速上升。但目前給出的天氣預(yù)報(bào)來看，美國(guó)近期快速降溫后在12月有望小幅回升，我們認(rèn)為這一寒潮的沖擊影響或難言超預(yù)期。此前寄予厚望的美國(guó)LNG項(xiàng)目均有所延期，其中Corpus Christi項(xiàng)目從12月略微延后至1月運(yùn)行，因此近期美國(guó)LNG出口的增長(zhǎng)主要來自于現(xiàn)有碼頭周轉(zhuǎn)率的提升，可以看到近兩個(gè)月其預(yù)計(jì)出口量已逼近技術(shù)上限，潛在增長(zhǎng)空間有限。而EIA最新的短期展望把去庫(kù)節(jié)奏有所延緩，預(yù)期四季度內(nèi)美國(guó)庫(kù)存維持在五年高位。

　　上周最新庫(kù)存在3969bcf，較同期仍高3.74%，而目前的日度干氣產(chǎn)量再度回到了104bcf/d的水平，颶風(fēng)對(duì)于生產(chǎn)和出口節(jié)奏的影響都已經(jīng)徹底消退，考慮到現(xiàn)在價(jià)格對(duì)增產(chǎn)預(yù)期也很難形成打壓，我們認(rèn)為潛在LNG出口需求刺激下，供給端居高難下，實(shí)現(xiàn)加速去庫(kù)的可能性仍然偏低。冬季進(jìn)一步降溫在時(shí)間上仍有發(fā)酵空間，而LNG出口的延后則對(duì)于已計(jì)價(jià)的遠(yuǎn)月合約或形成下行風(fēng)險(xiǎn)

　　月度價(jià)量概覽

　　北美市場(chǎng)，EIA數(shù)據(jù)顯示10月美國(guó)干天然氣產(chǎn)量為103.5十億立方英尺/日，同比下降0.86%；上周美國(guó)天然氣庫(kù)存為3.969萬億立方英尺，同比上升3.74%；彭博顯示10月美國(guó)LNG出口量為791.46萬噸，同比下降1.6%。

　　歐洲市場(chǎng)，挪威天然氣10月產(chǎn)量為105.8億方，同比上升3.7%；11月25日歐洲天然氣庫(kù)容率為87.39%，同比減少10.03%；彭博顯示10月西北歐LNG到岸量38.32億方，同比下降19.2%。

　　亞洲市場(chǎng)，彭博顯示卡塔爾10月LNG出口量為564.4萬噸，同比下降1.0%；澳大利亞10月LNG出口量為690.4萬噸，同比上升2.4%；中國(guó)10月天然氣產(chǎn)量為208.4億方，同比上升9.6%；中國(guó)10月LNG進(jìn)口量為655萬噸，同比上升26.7%；日本10月LNG進(jìn)口量447.7萬噸，同比下降17.3%。

　?。?）行情概覽

　?。?）供應(yīng)概覽

　　（3）需求概覽

　?。?）庫(kù)存概覽

　?。?）短期氣溫預(yù)測(cè)（11月28日）

　　北美8-14日氣溫預(yù)測(cè)

　　東亞8-12日氣溫預(yù)測(cè)

　　歐洲8-12日氣溫預(yù)測(cè)

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　　中級(jí)分析師? 李祖智? 期貨投資咨詢證號(hào)：Z0016599