回顧11月行情，權(quán)益市場沖高后回落，市場情緒逐步退潮，成交額在中下旬開始趨勢收縮，全月日均成交額維持在19600億元左右。往后展望，進(jìn)入12月后，隨著重磅會議陸續(xù)召開，市場或再度進(jìn)入宏觀交易周期。

　　宏觀展望：基本面修復(fù)需要政策持續(xù)發(fā)力

　　國內(nèi)方面，最新發(fā)布的11月PMI數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)制造業(yè)PMI進(jìn)一步上行，主要源于供需有所改善，但企業(yè)的經(jīng)營壓力仍在，價(jià)格的支撐逐漸減弱，庫存去化開始放緩。當(dāng)前國內(nèi)需求有三方面特點(diǎn)值得關(guān)注：一是企業(yè)規(guī)模越小，PMI改善幅度越大，大型企業(yè)的PMI有所回落，而中小企業(yè)的改善幅度較大；二是消費(fèi)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的回升成為11月PMI上行的核心動力，而建筑等政策強(qiáng)相關(guān)行業(yè)當(dāng)前并未體現(xiàn)出明顯的支撐；三是價(jià)格的波動較大，原材料價(jià)格和出廠價(jià)都出現(xiàn)一定程度的下行，以價(jià)換量年底減庫存的跡象相對明顯。

　　往后展望，價(jià)格的回升可能是經(jīng)濟(jì)徹底擺脫底部區(qū)間的重要信號，而這需要國內(nèi)需求的持續(xù)擴(kuò)張。這是因?yàn)?，短期?nèi)外需出口的實(shí)際基本面不太能支撐特別高的景氣度，因此經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性或仍主要依賴于內(nèi)需政策的發(fā)力。對于政府部門，“兩新”補(bǔ)貼需要擴(kuò)圍加力，公共支出也需要逐步從投資轉(zhuǎn)向效率更高的消費(fèi)；對于居民部門，提振私人需求，需要宏觀政策更多著力于服務(wù)消費(fèi)和房地產(chǎn)。

　　政策方面，接下來將迎來重磅的12月中央政治局會議和中央經(jīng)濟(jì)工作會議。從9月中央政治局會議的政策轉(zhuǎn)向來看，其屬于相對中期而非短期的轉(zhuǎn)向，因此政策支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的力度和態(tài)度較難在短期發(fā)生大的轉(zhuǎn)變，先召開的12月的中央政治局會議也將為中央經(jīng)濟(jì)工作會議定下基調(diào)。

　　此外，特朗普當(dāng)選美國總統(tǒng)，也明顯提升了國內(nèi)政策穩(wěn)風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)的必要性。從當(dāng)下宏觀弱修復(fù)的現(xiàn)實(shí)來看，2025年是“十四五”收官之年和“中國制造2025”收官之年，政策可能會集中在宏觀調(diào)控、房地產(chǎn)、促內(nèi)需等方面，更多關(guān)注產(chǎn)能過剩問題替代高能耗低效產(chǎn)能問題，但具體政策走向需等待會議召開才能進(jìn)一步明確。

　　海外方面，上周公布的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好壞參半，但整體延續(xù)韌性，此外11月FOMC會議紀(jì)要顯示美聯(lián)儲官員對降息節(jié)奏態(tài)度較為謹(jǐn)慎。此前火熱的“特朗普交易”開始降溫，地緣風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，美元指數(shù)延續(xù)走弱，10年美債利率和2年美債利率大幅下行。隨著“特朗普交易”逐步降溫，基本面將再次成為市場關(guān)注的重點(diǎn)，預(yù)計(jì)四季度美國經(jīng)濟(jì)大概率仍會小幅過熱，12月美聯(lián)儲存在暫停降息的風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資策略：短期內(nèi)在防守和進(jìn)攻間尋求均衡

　　上周權(quán)益市場出現(xiàn)企穩(wěn)反彈，或主要因?yàn)槊髂瓿嘧致矢哂陬A(yù)期、12月重磅會議日期提前等政策傳聞出現(xiàn)，市場對此反應(yīng)積極，整體風(fēng)險(xiǎn)偏好在短期內(nèi)開始反彈。往后展望，從歷年情況來看，12月市場一般都會圍繞政策展開交易，只要短期內(nèi)增量政策沒有被證偽，市場情緒將有望繼續(xù)邊際改善，而且當(dāng)前市場下方支撐仍然較強(qiáng)，短期內(nèi)不必過于悲觀。

　　風(fēng)格方面，12月往往是政策驅(qū)動的主要月份，從政策到基本面的逐步驗(yàn)證可能是市場或機(jī)構(gòu)投資者更關(guān)心的方向。長期來看，市場風(fēng)格或在宏觀預(yù)期的推動下，向核心資產(chǎn)等方向增持，風(fēng)格再均衡后，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的修復(fù)會使得大盤可能在后期階段性占優(yōu)修復(fù)，價(jià)值與成長方向受資金影響或更加均衡。

　　在政策的帶動下，12月市場有望開始重新向上。短期內(nèi)在進(jìn)攻和防守間進(jìn)行均衡配置的性價(jià)比可能較高，防守端可關(guān)注處于報(bào)表周期底部的行業(yè)，進(jìn)攻端可關(guān)注政策支持和順周期方向。具體來看：

　　1、 報(bào)表周期底部的行業(yè)：當(dāng)前缺乏基本面加速修復(fù)的行業(yè)，建議關(guān)注處于報(bào)表周期底部+產(chǎn)業(yè)生命周期出清末期的行業(yè)，例如面板、印制電路板、消費(fèi)電子零部件、肉制品、化學(xué)制劑、原料藥、鋰電設(shè)備、電池化學(xué)品、工程機(jī)械等。

　　2、政策線方向：政策交易上，非銀金融仍是市場關(guān)注度較高的政策風(fēng)向標(biāo)，如果后續(xù)仍有進(jìn)一步的政策刺激出臺，將具備一定的配置價(jià)值；另一方面，本輪政策刺激可能帶動市場交易明年需求上行，必選消費(fèi)、地產(chǎn)和地產(chǎn)后周期行業(yè)等或相對收益。

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