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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

　　12月5日，浙江藍(lán)宇數(shù)碼科技股份有限公司（下稱“藍(lán)宇股份”）發(fā)布了創(chuàng)業(yè)板發(fā)行公告，將于近期上市。

　　申報(bào)前夕，藍(lán)宇股份的業(yè)績(jī)連續(xù)暴增，滿足創(chuàng)業(yè)板上市指標(biāo)。同時(shí)，公司的毛利率也大幅增長(zhǎng)，顯著高于行業(yè)均值。在超強(qiáng)的成長(zhǎng)能力和盈利能力背后，藍(lán)宇股份業(yè)績(jī)真實(shí)性遭到了多輪問(wèn)詢，外銷收入快速增長(zhǎng)但部分大客戶難以核查，還有境內(nèi)大客戶屬于公司前董事、前員工旗下。此外，藍(lán)宇股份還放寬了對(duì)大客戶的信用政策，走低的議價(jià)能力與暴增業(yè)績(jī)、高毛利率形成對(duì)比。

　　藍(lán)宇股份的申報(bào)材料多處出現(xiàn)“粗制濫造”等問(wèn)題，如存在錯(cuò)別字、錯(cuò)誤使用修訂模式、編碼出現(xiàn)錯(cuò)誤等問(wèn)題。交易所曾要求公司及保薦券商國(guó)信證券切實(shí)提高信披質(zhì)量和執(zhí)業(yè)質(zhì)量。然而在最新版的招股意向書中，藍(lán)宇股份部分重要表格還出現(xiàn)了格式錯(cuò)誤，投資者感到一頭霧水。

　　業(yè)績(jī)暴增但真實(shí)性遭廣泛質(zhì)疑 毛利率飆升異于同行

　　招股書顯示，藍(lán)宇股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)是數(shù)碼噴印墨水的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為數(shù)碼噴印墨水（均為水性墨水）。

　　2020-2023年、2024年前三季度，藍(lán)宇股份分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.57億元、2.72億元、3.13億元、3.84億元、3.58億元，同比分別增長(zhǎng)22.8%、73.03%、15.02%、22.46%、27.84%；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.31億元、0.6億元、0.72億元、 0.93億元、 0.82億元，同比分別增長(zhǎng)190.47%、91.46%、19.75%、28.56%、17.12%；扣非歸母凈利潤(rùn)分別為0.27億元、0.57億元、0.76億元、0.87億元、0.79億元，同比分別增長(zhǎng)162.6%、109.06%、32.98%、14.63%、20.79%。

　　藍(lán)宇股份2023年的營(yíng)收較2020年增長(zhǎng)143.72%,2023年的歸母凈利潤(rùn)較2020年增長(zhǎng)194.74%。正是靠著激增的營(yíng)收，藍(lán)宇股份才能滿足創(chuàng)業(yè)板上市條件，2021年的扣非歸母凈利潤(rùn)超過(guò)5000萬(wàn)元，2022年的扣非歸母凈利潤(rùn)超過(guò)6000萬(wàn)元。

　　但藍(lán)宇股份暴增的營(yíng)收和凈利真實(shí)性存疑，交易所在問(wèn)詢函中也對(duì)收入真實(shí)性表示疑問(wèn)。如深交所在第二輪問(wèn)詢中，直接以“收入真實(shí)性”為一主題，對(duì)藍(lán)宇股份境外銷售真實(shí)性、第四季度收入占比過(guò)高、業(yè)績(jī)?cè)鏊龠^(guò)快的合理性及真實(shí)性等發(fā)出問(wèn)詢。

　　其中，藍(lán)宇股份境外銷售的真實(shí)性頗值得關(guān)注。2021-2023年，公司境外銷售收入分別為0.53億元、0.84億元、1.12億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)44.8%，遠(yuǎn)高于同行公司納爾股份的4.16%、天威新材的14.79%。

　　正是境外收入的大幅增長(zhǎng)，藍(lán)宇股份才能保持營(yíng)收的高增長(zhǎng)，公司表示對(duì)巴基斯坦、印度的境外收入增長(zhǎng)較快。

　　藍(lán)宇股份幾家巴基斯坦大客戶值得關(guān)注，有的是不愿意透露其銷售規(guī)模，有的是實(shí)地核查遭拒。如客戶Riztex corporation曾拒絕藍(lán)宇股份的IPO中介機(jī)構(gòu)的實(shí)地核查，2021年、2022年，藍(lán)宇股份向Riztex corporation的銷售收入分別為579.29萬(wàn)元、397.47萬(wàn)元，占當(dāng)年巴基斯坦外銷收入的比例分別為27.8%、11.27%。后來(lái)，藍(lán)宇股份以該客戶外匯付款能力不佳為由終止了合作。

　　此外，巴基斯坦另一家客戶ZEENATPRINTING AND DYEING MILLS（PVT）LTD基于商業(yè)秘密，拒絕透露其銷售規(guī)模和營(yíng)業(yè)收入。

　　2020年、2021年，藍(lán)宇股份第四季度收入占比分別為38.91%、34.45%，而可比公司平均占比分別為31.72%、28.27%。對(duì)于四季度收入占比過(guò)高的問(wèn)題，藍(lán)宇股份表示2020年和2021年公司新增產(chǎn)能主要集中于當(dāng)年三四季度。

　　對(duì)于營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速高于同行，藍(lán)宇股份采用了2016-2022年七年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)證明營(yíng)收增速與同行沒(méi)有明顯差異。但從2020-2023年這四年間，藍(lán)宇股份的營(yíng)收增速和凈利潤(rùn)增速顯著高于同行，而這幾年恰好是藍(lán)宇股份沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO，必須滿足硬性財(cái)務(wù)指標(biāo)的年份。

　　wind顯示，藍(lán)宇股份2023年的營(yíng)收較2020年增長(zhǎng)了143.72%，顯著高于同行可比公司天威新材的59.47%、納爾股份的18.64%。2023年，藍(lán)宇股份的凈利潤(rùn)較2020年增長(zhǎng)了194.74%，顯著高于天威新材的72.52%、納爾股份的4.58%。

　　此外，藍(lán)宇股份的毛利率也大幅增長(zhǎng)。2019-2023年，公司綜合毛利率分別為27.96%、37.71%、39.17%、39.5%、41.15%。2020年，藍(lán)宇股份的毛利率較2019年激增近8個(gè)百分點(diǎn)，這幾年持續(xù)攀升，而同行公司的毛利率較為穩(wěn)定。

　　wind顯示，2019-2023年，藍(lán)宇股份同行可比公司的毛利率均值（無(wú)色如丹2022年、2023年數(shù)據(jù)，因其撤回IPO申請(qǐng)）分別為33.83%、35.58%、32.59%、21.45%、25.61%。

　　2019年，藍(lán)宇股份的毛利率均值還低于同行可比公司均值，2020年就高于均值，且2021-2023年的毛利率高出同行公司均值一大截，頗為異常。

　　根據(jù)中注協(xié)《審計(jì)技術(shù)提示第1號(hào)——財(cái)務(wù)欺詐風(fēng)險(xiǎn)》（已廢止）的規(guī)定，“與同行業(yè)的其他公司相比，獲利能力過(guò)高或增長(zhǎng)速度過(guò)快”是值得關(guān)注的財(cái)務(wù)欺詐信號(hào)。

　　對(duì)大客戶放松信用政策 議價(jià)能力與高業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、高毛利率背離

　　報(bào)告期內(nèi)，藍(lán)宇股份的營(yíng)收、凈利潤(rùn)皆暴增，毛利率也大幅增長(zhǎng)顯著高于同行公司均值，如果這些數(shù)據(jù)都是真實(shí)的，按照樸素的商業(yè)原理，公司的產(chǎn)品應(yīng)該很暢銷，畢竟毛利率高于同行且營(yíng)收大幅增長(zhǎng)。

　　但事實(shí)是，藍(lán)宇股份對(duì)大客戶放寬了信用政策。申報(bào)材料顯示，藍(lán)宇股份對(duì)第一大客戶宏華數(shù)科的信用額度由2021年的200萬(wàn)元提升到2022年的1000萬(wàn)元，對(duì)大客戶杭州宏鷹數(shù)碼科技有限公司[（下稱“宏鷹數(shù)碼”）的信用額度由2021年的200萬(wàn)元提升至2022年的800萬(wàn)元，對(duì)大客戶杰傲數(shù)碼的信用額度由0提升至2022年的1000萬(wàn)元，對(duì)客戶專色數(shù)碼的信用額度由0提升至600萬(wàn)元。

　　藍(lán)宇股份對(duì)大客戶放寬信用政策，說(shuō)明其對(duì)客戶的議價(jià)能力不僅沒(méi)有提升，反而在減弱，這與公司暴增的業(yè)績(jī)及超高的毛利率相背離。

　　藍(lán)宇股份異常的客戶中，除了上文提到的幾家巴基斯坦客戶，還有宏鷹數(shù)碼。招股書顯示，宏鷹數(shù)碼成立于2015年12月，注冊(cè)資本700萬(wàn)元，股東為吳斌、朱建新及孫曉鳴，分別持股59%、25%及16%。其中，孫曉鳴為藍(lán)宇股份前董事，朱建新為藍(lán)宇股份前員工。

　　頗值一提的是，宏鷹數(shù)碼成立1個(gè)月后的2016年，藍(lán)宇股份便與宏鷹數(shù)碼合作。2019—2023年，藍(lán)宇股份對(duì)宏鷹數(shù)碼的銷售收入分別為1409.15萬(wàn)元、1322.77萬(wàn)元、1554.63萬(wàn)元、1,010.48萬(wàn)元、1,287.41萬(wàn)元，宏鷹數(shù)碼2019-2021年都是第三大客戶。

　　兩名前員工旗下的公司，成立不久就成為藍(lán)宇股份客戶，尤其還有一名前董事持股，這不免有些蹊蹺。并且，宏鷹數(shù)碼并不是貿(mào)易商，而是自己購(gòu)買墨水進(jìn)行生產(chǎn)，屬于藍(lán)宇股份的直銷大客戶。

　　申報(bào)材料顯示，宏鷹數(shù)碼股東朱建新原在宏華數(shù)科工作時(shí)認(rèn)識(shí)藍(lán)宇股份實(shí)際控制人，離職后成立宏鷹數(shù)碼直接從藍(lán)宇股份采購(gòu)墨水。認(rèn)識(shí)前老板、在前雇主公司打工，離職一個(gè)月后就能成立下游公司，從前老板前雇主那里采購(gòu)巨額商品，可以稱得上是“好員工”。

　　申報(bào)材料粗制濫造 國(guó)信證券是否勤勉盡責(zé)？

　　申報(bào)材料顯示，藍(lán)宇股份“行業(yè)內(nèi)墨水企業(yè)暫未見向下游開拓業(yè)務(wù)的報(bào)導(dǎo)”等語(yǔ)句存在錯(cuò)別字；自產(chǎn)分散墨水、活性墨水的平均售價(jià)與主要原材料采購(gòu)價(jià)格的變動(dòng)表中，仍使用修訂模式；營(yíng)業(yè)收入、扣非后凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，且明顯高于新三板時(shí)增速的原因的具體文字中，編碼出現(xiàn)錯(cuò)誤。

　　因出現(xiàn)錯(cuò)別字、編碼錯(cuò)誤、排版問(wèn)題，藍(lán)宇股份及國(guó)信證券被點(diǎn)名，深交所要求二者對(duì)招股說(shuō)明書和審核問(wèn)詢回復(fù)進(jìn)行全面完善，切實(shí)提高信息披露質(zhì)量及執(zhí)業(yè)質(zhì)量。

　　然而在最新版的招股書中，藍(lán)宇股份仍然出現(xiàn)了低級(jí)排版問(wèn)題。如在毛利率分析章節(jié)，藍(lán)宇股份在與同行公司對(duì)比毛利率時(shí)，少劃分割線，投資者很難獲得關(guān)鍵信息。 具體為，藍(lán)宇股份與納爾股份兩家公司多項(xiàng)產(chǎn)品之間沒(méi)有劃分割線，投資者不知道自產(chǎn)分散墨水、自產(chǎn)活性墨水是哪家公司的毛利率。

　　上文提到，藍(lán)宇股份的毛利率大幅增長(zhǎng)，而同行公司相對(duì)比較平穩(wěn)，尤其是藍(lán)宇股份毛利率明顯高于同行均值，這時(shí)候投資者需要明白發(fā)行人是哪種產(chǎn)品毛利率高，為何高，而藍(lán)宇股份最新版招股書中少一道分割線，令投資者感到一頭霧水。