來源： 策略李立峰與行業(yè)配置筆記

　　投資要點(diǎn)

　　一、政策定調(diào)金融為“國(guó)之重器”，強(qiáng)化資本市場(chǎng)戰(zhàn)略定位。9月22日新華社定調(diào)“金融是國(guó)之重器”，此后央行創(chuàng)設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持資本市場(chǎng)，政治局會(huì)議提出“努力提振資本市場(chǎng)”，再到證監(jiān)會(huì)主席吳清在2024金融街論壇年會(huì)中的積極表態(tài)，有力提振了資本市場(chǎng)信心。從近期相關(guān)部委發(fā)布的政策文件看，本輪行情A股的改革涉及很多方面，包括改善股票市場(chǎng)流動(dòng)性，引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金入市，強(qiáng)化公司治理、股東回報(bào)和投資者保護(hù)等，此外平準(zhǔn)基金正在研究中。

　　二、資本市場(chǎng)本身即是政策穩(wěn)預(yù)期的重要抓手。9月24日以來A股“新質(zhì)?！毙星檠杆冱c(diǎn)燃了資本市場(chǎng)情緒，市場(chǎng)成交額明顯放量，投資者情緒從低迷轉(zhuǎn)向亢奮。股票市場(chǎng)的上漲本身即可對(duì)市場(chǎng)信心產(chǎn)生提振作用，并扭轉(zhuǎn)投資者對(duì)A股和對(duì)國(guó)內(nèi)中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的弱預(yù)期。

　　三、金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)共生共榮。金融活，經(jīng)濟(jì)活；金融穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)。

　　1）股市的財(cái)富效應(yīng)可提振消費(fèi)者信心。國(guó)內(nèi)消費(fèi)者信心自2022年以來回落，其核心影響因素在于樓市的持續(xù)調(diào)整。當(dāng)前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)景氣度仍處于筑底階段，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)未來房?jī)r(jià)上漲預(yù)期不高，樓市財(cái)富效應(yīng)削弱。若股市活力持續(xù)提升，將促進(jìn)“金融活、經(jīng)濟(jì)活”正反饋效應(yīng)的釋放；

　　2）金融資產(chǎn)有望逐步取代房地產(chǎn)成為居民資產(chǎn)配置的方向。根據(jù)央行2019年的調(diào)查，中國(guó)居民家庭的資產(chǎn)配置主要依賴于房地產(chǎn)，因此房?jī)r(jià)的漲跌變動(dòng)對(duì)于居民資產(chǎn)負(fù)債表的影響較大。通過提振資本市場(chǎng)，大力引導(dǎo)社保、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)戎虚L(zhǎng)期資金入市，做大居民財(cái)富蓄水池，有助于居民財(cái)富配置轉(zhuǎn)向金融類資產(chǎn)，避免過度依賴房地產(chǎn)市場(chǎng)；

　　3）新質(zhì)生產(chǎn)力與股權(quán)融資更適配。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式從土地財(cái)政為核心的傳統(tǒng)動(dòng)能轉(zhuǎn)向新質(zhì)生產(chǎn)力，以土地為核心的債權(quán)融資需求將逐步回落，而新質(zhì)生產(chǎn)力與股權(quán)融資更適配。一方面，通過提振資本市場(chǎng)，引領(lǐng)帶動(dòng)各類先進(jìn)生產(chǎn)要素向發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，可提升全要素生產(chǎn)率；另一方面，提振資本市場(chǎng)有利于減少地方政府土地財(cái)政的依賴。

　　四、本輪“新質(zhì)?！睂⑷绾窝堇[？從政策工具角度看，股票市場(chǎng)亦是穩(wěn)預(yù)期的重要抓手。通過提振資本市場(chǎng)，減少居民財(cái)富配置和地方財(cái)政對(duì)房地產(chǎn)的依賴，帶動(dòng)生產(chǎn)要素向新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，并通過財(cái)富效應(yīng)提振消費(fèi)者信心，釋放金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的正反饋效應(yīng)。從政策效果角度看，一輪“慢牛、長(zhǎng)?！睍?huì)更有利于產(chǎn)生持續(xù)的居民財(cái)富效應(yīng)。鑒于個(gè)人投資者仍是當(dāng)下A股中最大的投資主體，本輪“新質(zhì)?！敝懈卟▌?dòng)特征仍在，市場(chǎng)有望在震蕩中實(shí)現(xiàn)中樞的逐步上移。

　　■風(fēng)險(xiǎn)提示：海外市場(chǎng)大幅波動(dòng)、地緣局勢(shì)變動(dòng)等。

　　目 / 錄

　　正文

　　01?政策定調(diào)金融為“國(guó)之重器”，強(qiáng)化資本市場(chǎng)戰(zhàn)略定位

　　9月22日新華社定調(diào)“金融是國(guó)之重器”，此后央行創(chuàng)設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持資本市場(chǎng)，政治局會(huì)議提出“努力提振資本市場(chǎng)”，再到證監(jiān)會(huì)主席吳清在2024金融街論壇年會(huì)中的積極表態(tài)，有力提振了資本市場(chǎng)信心。

　　9月22日，新華社發(fā)布《為經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局提供有力金融支撐——新中國(guó)成立75周年金融業(yè)發(fā)展成就綜述》，綜述開篇即定調(diào)定調(diào)“金融是國(guó)之重器”，并指出我國(guó)金融業(yè)有力支撐了經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局。9月26日的政治局會(huì)議推出的增量政策主要聚焦房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)兩方面，會(huì)議指出要促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)“止跌回穩(wěn)”，及“努力提振”資本市場(chǎng)；從近兩年政治局會(huì)議對(duì)資本市場(chǎng)的定調(diào)來看，從23年7月的“活躍資本市場(chǎng)”，到今年7月的“提振投資者信心”，再到本次會(huì)議的“提振資本市場(chǎng)”，資本市場(chǎng)的重要性更為凸顯。

　　從近期相關(guān)部委發(fā)布的政策文件看，本輪行情A股的改革涉及很多方面：

　　1）改善股票市場(chǎng)流動(dòng)性。央行首次創(chuàng)設(shè)支持資本市場(chǎng)的貨幣政策工具，有望改善今年三季度以來低迷的股市流動(dòng)性；

　　2）引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金入市。9月26日，《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見》發(fā)布，主要舉措包括三方面：一是建設(shè)培育鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資的資本市場(chǎng)生態(tài)，二是大力發(fā)展權(quán)益類公募基金，支持私募證券投資基金穩(wěn)健發(fā)展，三是著力完善各類中長(zhǎng)期資金入市配套政策制度；

　　3）強(qiáng)化公司治理、股東回報(bào)和投資者保護(hù)。9月24日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見》（并購(gòu)六條）和《市值管理指引》，支持上市公司并購(gòu)重組，有望進(jìn)一步增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度包容性、適配性和精準(zhǔn)性。后續(xù)有關(guān)保護(hù)中小投資者的政策措施也有望出臺(tái)；

　　4）平準(zhǔn)基金正在研究中。

　　02?資本市場(chǎng)本身即是政策穩(wěn)預(yù)期的重要抓手

　　資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中牽一發(fā)而動(dòng)全身，在促進(jìn)創(chuàng)新資本形成、助力產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、完善社會(huì)財(cái)富管理、穩(wěn)定社會(huì)心理預(yù)期等方面發(fā)揮著獨(dú)特而關(guān)鍵的作用。

　　9月24日以來A股“新質(zhì)?！毙星檠杆冱c(diǎn)燃了資本市場(chǎng)情緒，市場(chǎng)成交額明顯放量，投資者情緒從低迷轉(zhuǎn)向亢奮。股票市場(chǎng)的上漲本身即可對(duì)市場(chǎng)信心產(chǎn)生提振作用，并扭轉(zhuǎn)投資者對(duì)A股和對(duì)國(guó)內(nèi)中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的弱預(yù)期。

　　03?金融活，經(jīng)濟(jì)活，金融穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)

　　3.1．股市的財(cái)富效應(yīng)可提振消費(fèi)者信心

　　從歷史經(jīng)驗(yàn)看，股市和樓市的財(cái)富效應(yīng)可提振消費(fèi)者信心，從而促進(jìn)居民消費(fèi)穩(wěn)步回升。從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來看，長(zhǎng)周期維度美國(guó)房?jī)r(jià)同比領(lǐng)先于消費(fèi)者信心變動(dòng)，2014年后二者相關(guān)性有所減弱，但美股的長(zhǎng)牛行情使得消費(fèi)者信心進(jìn)一步走高。國(guó)內(nèi)方面，消費(fèi)者信心指數(shù)自2022年以來明顯回落，其核心影響因素在于樓市的持續(xù)調(diào)整。當(dāng)前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)景氣度仍處于筑底階段，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)未來房?jī)r(jià)上漲預(yù)期不高，樓市財(cái)富效應(yīng)削弱。若股市活力持續(xù)提升，將促進(jìn)“金融活、經(jīng)濟(jì)活”正反饋效應(yīng)的釋放。

　　3.2．金融資產(chǎn)有望逐步取代房地產(chǎn)成為居民資產(chǎn)配置的方向

　　從海外國(guó)家經(jīng)驗(yàn)看，居民資產(chǎn)配置中房地產(chǎn)比例達(dá)到一定高度后，將向金融類資產(chǎn)遷移。2005年，美國(guó)居民在房地產(chǎn)的配置比例最高達(dá)到33.5%；次貸危機(jī)后，隨著美股走出長(zhǎng)牛，美國(guó)居民資產(chǎn)配置向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。2010年起，美國(guó)居民在股票和基金的配置配置占比持續(xù)超過房地產(chǎn)。截至2023年，美國(guó)居民資產(chǎn)中28%的比例配置于房地產(chǎn)，35%的比例配置于股票和基金。

　　根據(jù)央行的中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查（2019），中國(guó)居民家庭的資產(chǎn)配置主要依賴于房地產(chǎn)，2019年居民對(duì)房地產(chǎn)的配置比例達(dá)59%，股票和基金占比僅為10%，因此房?jī)r(jià)的漲跌變動(dòng)對(duì)于居民資產(chǎn)負(fù)債表的影響較大。通過提振資本市場(chǎng)，大力引導(dǎo)社保、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)戎虚L(zhǎng)期資金入市，做大居民財(cái)富蓄水池，有助于居民財(cái)富配置轉(zhuǎn)向金融類資產(chǎn)，避免過度依賴房地產(chǎn)市場(chǎng)。

　　3.3．新質(zhì)生產(chǎn)力與股權(quán)融資更適配

　　伴隨我國(guó)城鎮(zhèn)化水平提高、總?cè)丝谠鏊俜啪彛瑐鹘y(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和地產(chǎn)投資增速回落，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式需從土地財(cái)政為核心的傳統(tǒng)動(dòng)能轉(zhuǎn)向新質(zhì)生產(chǎn)力，以土地為核心的債權(quán)融資需求將逐步回落，而新質(zhì)生產(chǎn)力與股權(quán)融資更適配。

　　一方面，通過提振資本市場(chǎng)，引領(lǐng)帶動(dòng)各類先進(jìn)生產(chǎn)要素向發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，可提升全要素生產(chǎn)率?？萍夹推髽I(yè)成長(zhǎng)性高，但投資周期長(zhǎng)，投資風(fēng)險(xiǎn)高，并且缺乏抵押物，不適用于傳統(tǒng)的債權(quán)融資。股權(quán)融資具有長(zhǎng)期性、不可逆性和無(wú)負(fù)擔(dān)性，與科技創(chuàng)新活動(dòng)更適配；另一方面，提振資本市場(chǎng)有利于減少地方政府土地財(cái)政的依賴。

　　04?本輪“新質(zhì)牛”將如何演繹？

　　我們將本輪始于9月末的A股市場(chǎng)大漲行情定義為政策轉(zhuǎn)向驅(qū)動(dòng)下的一輪“新質(zhì)牛”，其一是宏觀政策穩(wěn)增長(zhǎng)基調(diào)更為積極，提振投資者經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期；其二是金融市場(chǎng)“國(guó)之重器”的戰(zhàn)略定位確立，資本市場(chǎng)改革預(yù)期強(qiáng)烈。

　　從政策工具角度看，股票市場(chǎng)亦是穩(wěn)預(yù)期的重要抓手。通過提振資本市場(chǎng)，減少居民財(cái)富配置和地方財(cái)政對(duì)房地產(chǎn)的依賴，帶動(dòng)生產(chǎn)要素向新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，并通過財(cái)富效應(yīng)提振消費(fèi)者信心，釋放金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的正反饋效應(yīng)。從政策效果角度看，一輪“慢牛、長(zhǎng)?！睍?huì)更有利于產(chǎn)生持續(xù)的居民財(cái)富效應(yīng)。鑒于個(gè)人投資者仍是當(dāng)下A股中最大的投資主體，本輪“新質(zhì)?！敝懈卟▌?dòng)特征仍在，市場(chǎng)有望在震蕩中實(shí)現(xiàn)中樞的逐步上移。

　　05?風(fēng)險(xiǎn)提示

　　海外市場(chǎng)大幅波動(dòng)、地緣局勢(shì)變動(dòng)等。

　　注：文中報(bào)告節(jié)選自華西證券研究所已公開發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見完整版報(bào)告。

　　分析師：李立峰

　　分析師執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1120520090003

　　分析師：張海燕

　　分析師執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1120521040002

　　證券研究報(bào)告：《如何理解“金融，國(guó)之重器”-“新質(zhì)?！毕盗幸弧?/p>

　　報(bào)告發(fā)布日期：2024年10月27日

　　華西策略研究團(tuán)隊(duì)簡(jiǎn)介

　　華西策略團(tuán)隊(duì)對(duì)研究領(lǐng)域執(zhí)著鉆研、小心求證，勤奮、前瞻、務(wù)實(shí)、敬業(yè)、高效，我們有著完備的策略研究體系，跟蹤主題政策最緊密、專家電話會(huì)議最及時(shí)高效、數(shù)據(jù)分析等基礎(chǔ)工作最扎實(shí)，團(tuán)隊(duì)成員均為國(guó)內(nèi)外名校碩士研究生，有良好的專業(yè)素養(yǎng)。

　　華西研究所 策略團(tuán)隊(duì)簡(jiǎn)介